Waar de spread voor betaalt

Een spread die net uit de kosten komt, is twee keer de kans dat de volgende order iets weet, vermenigvuldigd met hoeveel die weet. Dat is één regel algebra, het is de informatiehelft van wat les 5 benoemde en niet kon beprijzen, en het is genoeg om het grootste deel van een scherm mee te lezen. Haal de centspread van een druk verhandeld aandeel erdoorheen en de markt beprijst één geïnformeerde order op duizend tegen een beweging ter grootte van een kwartaalbericht. Haal een spread van vijftig cent van een klein bedrijf erdoorheen en dezelfde rekenkunde eist één geïnformeerde order op twintig, en bij een kleinere beweging eist ze dat elke order zonder uitzondering geïnformeerd is, wat onmogelijk is en de regel is die je vertelt dat de rest van die spread helemaal niet over informatie gaat. Dezelfde vergelijking beprijst ook de andere kant van het scherm. Ze zegt wat jouw eigen oversteken kost, en bij driehonderd stukken en zestig heen-en-weertjes per dag, in de minuten waarin de spread een dubbeltje is, is dat 1.800 dollar per dag en 324 procent van een rekening van 140.000 dollar in een jaar.

Vereisten: Les 5, die het voorraadrisico en de averechtse selectie benoemde en geen van beide beprijsde, en wiens cent op 2.000 stukken die vier cent op 300 wordt het geval is waar deze les eindelijk een getal aan hangt, les 4, voor de break-eventrefkans van één plus s gedeeld door twee en voor waarom de spread pas iets betekent tegen je stop, en les 10, die de spread op 2,00 dollar van een rekening van 9,29 zette en de herinnering is dat de spread één van vier heffingen is, zodat elk getal in de tweede tabel hieronder een ondergrens is en geen totaal.

Dezelfde vergelijking, op jou gericht

Draai het model om. Elke keer dat je een spread oversteekt ben jij de ongeïnformeerde order erin, en wat je betaalt is geen schatting: het is s, de hele spread, per heen-en-weertje, want je steekt hem over bij het ingaan en nog eens bij het uitstappen. Vermenigvuldig.

Driehonderd stukken per trade en 252 handelsdagen. De kolommen zijn drie spreads: een cent, wat een groot beursverhandeld fonds midden in een liquide sessie noteert; vijf cent, wat hetzelfde instrument in de eerste minuten na de opening noteert; en een dubbeltje, wat je vindt in een los aandeel rond een aankondiging of in een optie die niemand strak quoteert.

Heen-en-weertjes per dag	Spread $0,01	Spread $0,05	Spread $0,10
6, per dag	$18	$90	$180
6, per jaar	$4.536	$22.680	$45.360
20, per dag	$60	$300	$600
20, per jaar	$15.120	$75.600	$151.200
60, per dag	$180	$900	$1.800
60, per jaar	$45.360	$226.800	$453.600

De cel rechtsonder is degene om even bij stil te staan. Zestig heen-en-weertjes per dag in markten die een dubbeltje breed zijn is 453.600 dollar per jaar, wat op een rekening van 140.000 dollar 324 procent daarvan is. Dat is geen handelsresultaat. Het is een rekening, verschuldigd ongeacht of elke afzonderlijke inschatting klopte, en ze is op de eerste ochtend te kennen in plaats van in de zevende week te ontdekken.

De hele tabel is één vermenigvuldiging, en een kolom van boven naar beneden lezen laat zien welke van de twee invoeren het werk doet. Van zes heen-en-weertjes naar zestig gaan vertienvoudigt de rekening. Van een cent naar een dubbeltje gaan vertienvoudigt haar ook. Het is dezelfde hendel die twee keer wordt overgehaald, en de tweede is meestal degene die niemand als een keuze ziet: wie diezelfde zestig trades uit de openingsminuten haalt en naar het midden van de sessie verplaatst, heeft evenveel van de rekening geschrapt als wie naar zes trades per dag zakt en de opening blijft handelen.

Haal het door les 4 om te zien wat het eist. Bij een centspread en 300 stukken kost een heen-en-weertje 3 dollar, dus elke winnaar moet 3 dollar groter zijn dan elke verliezer klein is voordat er iets overblijft. Bij een dubbeltje is het 30 dollar per heen-en-weertje. Niets in die alinea gaat over gelijk hebben; het is het entreegeld, en les 10 liet al zien dat het maar één van vier heffingen is.

Wat dit niet oplost

Dat het model een echte market maker beschrijft. Het beschrijft één quoteerder, tegenover orders van één stuk, risiconeutraal, zonder kosten, tegen geïnformeerde handelaren die allemaal hetzelfde weten. Een echt huis quoteert duizenden instrumenten tegelijk, saldeert zijn posities daarover, betaalt kosten en int vergoedingen die per handelsplaats verschillen, en houdt voorraad aan die het in een heel ander product afdekt. Elk daarvan maakt de spread die het werkelijk nodig heeft anders dan 2aD, en meestal groter. Wat de vereenvoudiging overleeft is de vorm: de spread stijgt met de kans dat de volgende order geïnformeerd is en met hoeveel die order weet, en hij doet dat evenredig.

Dat a meetbaar is. Dat is hij niet, en deze les doet ook niet alsof: elk getal in de eerste tabel is een gevolgtrekking uit een aangenomen D, geen waarneming. Verander de voorsprong van een dollar in vijf en het geïmpliceerde aandeel geïnformeerde orders daalt met een factor vijf zonder dat er één notering verandert. De tabel is dus een manier om te vragen wat een spread zou moeten geloven, niet een manier om uit te vinden wat hij gelooft, en wie de één-op-duizend als feit over de markt aanhaalt heeft er precies het verkeerde uit meegenomen.

Dat particuliere order flow ongeïnformeerd is. Hij is gemiddeld minder geïnformeerd, en meer heeft het model niet nodig, en het gemiddelde verbergt het deel dat voor jou telt. Huizen die order flow kopen sorteren die, en de rekeningen waartegen het het lastigst handelen is worden anders genoteerd dan de rekeningen waartegen het het makkelijkst is. In welke van de twee groepen jij zit kan deze pagina je niet vertellen, en het geaggregeerde cijfer helpt daar voor één rekening helemaal niet bij.

Dat een uitvoering binnen de genoteerde spread een goede uitvoering is. Prijsverbetering wordt gemeten tegen de nationale beste bied- en laatprijs, en het huis dat de verbetering levert is ook één van de huizen wier noteringen die maatstaf vormen. Een getal verslaan dat je mee helpt zetten is een zwakkere bewering dan het klinkt, en het levende meningsverschil hier gaat over het gat tussen de verbetering die je krijgt en de verbetering die een echte veiling order voor order had opgeleverd. Dat gat is hier niet gemeten en deze les heeft er geen getal voor.

Dat de tweede tabel de kosten van handelen zijn. Het zijn de kosten van liquiditeit nemen, wat een bepaalde manier van handelen is, en les 4 liet al zien dat dezelfde spread tegen verschillende stops iets anders betekent. Een dubbeltje is dodelijk tegen een stop van vijftig cent en verwaarloosbaar tegen een van tien punten, en de tabel toont met opzet geen van beide, want hij telt dollars in plaats van de verhouding die iets beslist.

En de grootste weglating is degene waar de rekenkunde toe uitnodigt. Als oversteken je de spread kost, dan verdient neerleggen hem, en wie overgaat op rustende limietorders stopt met s betalen en begint hem te innen. Dat klopt en het is precies wat de hele eerste helft van deze les als andermans beroep beschrijft. Het is ook de ruil die deze pagina niet beprijsd heeft: op het moment dat jij degene bent die stilligt, heb je het tweede risico uit het model op je genomen, en de geïnformeerde orders die een afrondingsfout waren toen je overstak zijn nu de tegenpartij die je niet ziet aankomen. Een limietorder die nooit wordt uitgevoerd heeft je niets gekost en niets opgeleverd; die welke wel worden uitgevoerd zijn onevenredig vaak de orders die iemand wilde raken. Deze les beprijst de kosten van ongeduld nauwkeurig en de kosten van geduld helemaal niet, en de tweede zijn niet nul.

Opgaven

1. Lees je eigen spread op twee momenten van de dag. Neem het instrument dat je werkelijk handelt. Schrijf de bied- en laatprijs om 9:31 op en nog eens om 11:00, elke dag een week lang. Tien aflezingen. Je hebt nu je eigen versie van de kolommen uit de tweede tabel, en je zult merken dat de verhouding daartussen een feit over jouw instrument is en geen getal uit welke les dan ook. Tien minuten in totaal, verdeeld over vijf ochtenden.
2. Bereken je eigen rekening vóór de volgende trade, niet erna. Neem je typische spread uit opgave 1, vermenigvuldig met je gebruikelijke aantal stukken, vermenigvuldig met de heen-en-weertjes per dag, vermenigvuldig met 252. Deel daarna door je rekening. Komt er 3 procent uit, dan heb je iets gevonden waar je je geen zorgen meer over hoeft te maken; komt er 100 procent uit, dan heb je gevonden wat er mis is, en geen enkele verbetering van je instappen zal eraan komen. Een half uur, en het is veruit de waardevolste berekening in deze module.
3. Vergelijk twee brokers op jouw eigen ordergrootte. Elke broker publiceert onder de regels van de SEC een rapport over uitvoeringskwaliteit, uitgesplitst naar ordergrootte en naar fonds. Haal het rapport van je broker en dat van een andere op, zoek de klasse waarin jouw orders werkelijk vallen, en vergelijk de verhouding tussen effectieve en genoteerde spread. Een verhouding onder één betekent dat de gemiddelde order in die klasse binnen de notering is uitgevoerd, en hoever eronder zegt met hoeveel. Doe het voor de drie instrumenten die je het meest handelt. Een avond, en aan het eind heb je elke algemene bewering over betaling voor order flow, ook die op deze pagina, vervangen door twee getallen die over jou gaan.

Bronnen. Harold Demsetz, „The Cost of Transacting” (The Quarterly Journal of Economics, 1968), voor de spread als de prijs van onmiddellijkheid in plaats van als een heffing, het kader dat les 4 overnam en waar deze les een vergelijking onder legt. Lawrence R. Glosten en Paul R. Milgrom, ‘Bid, Ask and Transaction Prices in a Specialist Market with Heterogeneously Informed Traders’ (Journal of Financial Economics, 1985), voor de nulwinstvoorwaarde die hierboven is opgelost en voor het resultaat dat averechtse selectie alleen al genoeg is om een spread te doen ontstaan, zonder voorraad en zonder kosten. Maureen O’Hara, Market Microstructure Theory (Blackwell, 1995), voor de voorraadmodellen die het deel van de onderste regel verklaren dat de formule hierboven niet aankan. Christopher Schwarz, Brad M. Barber, Xing Huang, Philippe Jorion en Terrance Odean, ‘The “Actual Retail Price” of Equity Trades’ (2024), voor identieke orders die op hetzelfde moment via meerdere brokers worden verstuurd en met duidelijk verschillende prijzen terugkomen, wat het bewijs is dat opgave 3 je vraagt voor je eigen rekening na te doen.

Een spread is geen heffing en geen gunst. Het is een prijs met twee bestanddelen, en dat van het geïnformeerde handelen lost exact op: een break-evenspread is twee keer de kans dat de volgende order iets weet, maal wat die weet. Die ene regel beprijst de cent op een liquide aandeel op één geïnformeerde order op duizend, weigert een spread van vijftig cent überhaupt te beprijzen en vertelt je daarmee dat de rest voorraad is, en verklaart waarom ongeïnformeerde stroom het waard is om voor te betalen zonder dat iemand iets onbehoorlijks doet. Andersom gericht zegt hij dat een heen-en-weertje van 30 dollar een heen-en-weertje van 30 dollar is, of de trade nu briljant was of dom. Wat hij niet zegt is waar je order heen gaat nadat je op de knop hebt gedrukt, en het antwoord is niet de beurs waar je naar kijkt. Les 54 volgt één order door de handelsplaatsen die erom strijden, en ontdekt dat de snelheid waar iedereen over klaagt het minste is van wat daar beslist wordt.

Uitsluitend educatief. Handelen brengt een aanzienlijk risico op verlies met zich mee. Dit is geen financieel advies. Resultaten uit het verleden bieden geen garantie voor de toekomst.