Qui d’autre est ici

Tout le monde est dans le carnet pour l’une de quatre raisons, et la raison prédit le comportement bien mieux que la taille. Trier les gens ainsi vous dit en plus où va l’argent — y compris si une partie vient vers vous. Sur une journée de l’instrument imprimé par la leçon 2, les quatre millions et demi d’actions non informées versent 22 500 $, et cela arrive sous forme de 5 000 $ pour ceux qui cotent et 17 500 $ pour les informés. Pas approximativement.

Prérequis : La leçon 5, pour les deux risques que porte celui qui cote, et la leçon 8, pour comprendre pourquoi une impression signée vous parle d’impatience et non d’identité.

Une journée, en dollars

Prenez l’instrument imprimé par la leçon 2, coté 50,02 au bid et 50,03 à l’ask, et une journée où cinq millions d’actions ont franchi ce spread : cinq millions d’actions pour lesquelles quelqu’un n’a pas voulu attendre. Un centime de large signifie que franchir coûte un demi-centime par action par rapport au milieu.

Tout ce qui suit, ce sont ces quatre nombres et rien d’autre.

Qui	A payé	A reçu	Net
Non informés (4 500 000 actions)	22 500 $ de spread	—	−22 500 $
Informés (500 000 actions)	2 500 $ de spread	20 000 $ tirés du mouvement	+17 500 $
Les market makers	20 000 $ aux informés	25 000 $ de spread	+5 000 $

Les trois lignes font zéro, et elles le doivent. Mais la lecture utile est verticale : les 22 500 $ payés par les non informés, ce sont exactement les 5 000 $ gardés par les market makers plus les 17 500 $ pris par les informés. Pas approximativement — exactement, parce qu’il n’y a nulle part ailleurs d’où cela puisse venir.

Voyez ce que cela fait à une plainte familière. Les market makers n’ont pas pris l’argent des traders informés et ils n’ont pas non plus perdu face à eux ; ils ont encaissé vingt-cinq mille et en ont rendu vingt, ce qui est le métier décrit à la leçon 5. Le transfert qui a réellement eu lieu est allé des quatre millions et demi d’actions non informées aux cinq cent mille informées, et les firmes qui cotaient étaient la tuyauterie.

Chaque chiffre de ce tableau vient de ce module. Le demi-centime est le spread d’un centime imprimé par la leçon 2, divisé par deux parce que vous franchissez vers l’un de ses côtés. Les quatre centimes sont le mouvement contre lequel le teneur de la leçon 5 fixe son prix, et la raison pour laquelle il ne peut pas simplement élargir jusqu’à ce que cela cesse de faire mal, c’est l’arithmétique de la leçon 4 : le spread qui le met à l’abri est le spread qui vous empêche de traiter. Les cinq millions d’actions ont été réparties entre les deux premières lignes par la règle de la leçon 7, qui se trompe sur une sur cinq, de sorte que ce partage porte avec lui l’intervalle de la leçon 8. Et une bougie de cette journée vous aurait montré cinq nombres, dont aucun ne figure nulle part dans le tableau.

La question vers laquelle tout le module tendait n’est donc pas « que font les institutionnels ». C’est : sur cette transaction, lequel des quatre suis-je ? Si vous ne pouvez pas dire ce que vous savez et que la personne en face ignore, le décompte ci-dessus vous a déjà attribué une ligne.

Ce que cela ne règle pas

Que vous puissiez dire qui est qui à partir du tape. Vous ne le pouvez pas, et la leçon 7 et la leçon 8 sont la raison : une impression porte une taille, un prix et un signe déduit, et une couverture, un rééquilibrage et un pari de conviction s’y ressemblent trait pour trait. La classification prédit des comportements globalement et dans la durée — quand les couvreurs traitent, comment les coteurs réagissent à l’inventaire — pas l’identité derrière une exécution donnée.

Les chiffres ci-dessus ne sont pas non plus une mesure de votre marché. C’est un jeu de nombres cohérent entre eux, choisi pour rendre la structure visible ; la fraction informée et l’ampleur du mouvement sont précisément les deux grandeurs qui diffèrent d’un instrument à l’autre, et l’exercice 3 est une façon de les borner pour le vôtre au lieu de les supposer.

Et « informé » a ici un sens étroit : détenir une vue que le prix actuel ne reflète pas, et avoir raison assez souvent pour payer les fois où l’on a tort. Cela ne veut pas dire initié, et cela ne veut pas dire sophistiqué. Énormément de trading assuré, bien documenté et coûteux à produire est du bruit en ce sens, et le reste de ce cours est en grande partie une discussion sur la façon dont vous sauriez un jour ce qu’est le vôtre.

Le tableau n’est pas non plus la totalité des sorties. L’argent quitte les quatre lignes par des voies qui n’y apparaissent pas : commissions, frais de place et de compensation, financement de tout ce qui est gardé la nuit, et impôts. Rien de tout cela n’est un transfert entre les lignes ; tout cela est un transfert vers l’extérieur. Les 22 500 $ payés par les non informés sont donc le plancher de ce que cette journée leur a coûté, et tout le module 2 est l’arithmétique de la part que cette page a laissée de côté.

Et quatre est un nombre utile, non un nombre mesuré. Personne n’a dénombré un marché réel et y a trouvé quatre sortes de personnes. La division mérite sa place parce que chaque rôle implique des comportements que vous pouvez chercher et parce que les quatre ensemble bouclent la comptabilité, ce qui est une bonne raison de s’en servir et non une raison de la croire complète. Un cinquième rôle boucleraient aussi la comptabilité, et expliquerait des choses que ces quatre-là n’expliquent pas. Rien sur cette page ne l’exclut.

Quatre raisons d’être dans un carnet, et l’une d’elles est payée par les autres. Le module 1 vous a montré la machine ; la question qu’il vous laisse est de savoir quelle pièce vous en êtes.

Exercices

1. Déplacez un nombre. Refaites la journée avec une fraction informée d’un cinquième au lieu d’un dixième, en gardant fixes les cinq millions d’actions, le demi-centime et les quatre centimes. Donnez les trois nets, vérifiez qu’ils somment toujours à zéro, et dites à partir de quelle fraction informée les market makers cessent de gagner de l’argent à ce spread.
2. Nommez le rôle. Pour chacun de ces cas, dites lequel des quatre c’est et ce qui, dans la description, le tranche : un fonds qui vend le dernier jour de bourse du mois ; une firme qui cote les deux côtés de quarante instruments et rentre à plat ; quelqu’un qui achète parce que le graphique a cassé un niveau ; quelqu’un qui achète parce qu’il a lu le document et pense que le chiffre de demain est faux. Dites ensuite lequel vous étiez sur votre dernière transaction.
3. Bornez le vôtre. Sur votre instrument, prenez une bougie au delta signé important et mesurez la distance parcourue par le prix dans ce sens sur les dix minutes suivantes. Faites-le pour vingt bougies de ce genre. Le mouvement typique est votre version des quatre cents ; une médiane proche de zéro veut dire que le flux traversant que vous regardez n’est pour l’essentiel pas informé, quelle qu’ait été son allure sur le moment.

Sources. Walter Bagehot, « The Only Game in Town » (Financial Analysts Journal 27, 1971) — le pseudonyme sous lequel publiait Jack Treynor — l’essai qui a le premier placé le teneur de marché entre traders informés et non informés et écrit noir sur blanc qui paie qui. Fischer Black, « Noise » (Journal of Finance 41, 1986), sur les raisons pour lesquelles un trading qui n’informe de rien est malgré tout ce qui rend un marché possible. Larry Harris, Trading and Exchanges (Oxford, 2003), sur les raisons qui poussent les gens à traiter, autrement dit la version longue du tableau ci-dessus.

Voilà le mécanisme, d’un bout à l’autre : un prix, un carnet, une exécution, un spread, la personne qui le fixe, ce que votre écran fait de tout cela, et qui d’autre est dans la pièce. Le module suivant demande ce que l’ensemble coûte, et part d’un fait que le mécanisme a rendu inévitable : toute position que vous ouvrirez commence en perte, et l’une des quatre charges la creuse aussi longtemps que vous la gardez.

À but éducatif uniquement. Le trading comporte un risque de perte substantiel. Ceci n'est pas un conseil financier. Les performances passées ne garantissent pas les résultats futurs.