Acontecimentos marcados

Um anúncio com data tem um preço, e a cadeia de opções di-lo em voz alta. Uma ação a 100 cujo straddle custa 6,00 à entrada da divulgação está a cotar um movimento de seis por cento. Dessa cotação saem três números que quase ninguém separa. O straddle fica a zero aos seis por cento, mas a call que ele leva dentro fica a zero aos 3,10 por cento, que é mais ou menos metade — portanto o aviso habitual de que é preciso bater o movimento implícito inflaciona a fasquia de uma opção sozinha por quase o dobro. Um movimento de quatro por cento na direção errada custa à call todo o prémio, e um movimento de quatro por cento na direção certa dá ao detentor da put 1,10 contra os 2,90 que pagou. E um stop a um por cento de distância é um stop para o qual o mercado cotou publicamente um movimento seis vezes maior — e é exatamente essa a aritmética por trás de operar a reação em vez do anúncio.

Pré-requisitos: Aula 42, que tratou da outra espécie de descontinuidade marcada — aquela cujo conteúdo é publicado com antecedência —, e a aula 40, cujo multiplicador de excesso é precisamente o que uma posição paga por estar do lado errado de uma destas.

Um acontecimento, avaliado de três maneiras

Uma ação a 100. Para o vencimento logo a seguir ao anúncio, a call do strike 100 custa 3,10 e a put custa 2,90, portanto o straddle custa 6,00 e o movimento implícito é de seis por cento. A banda vai de 94,00 a 106,00. Em baixo, quanto vale cada posição por ação no vencimento, consoante o movimento realizado, contando apenas valor intrínseco.

Movimento realizado	Call comprada	Put comprada	Straddle comprado	Straddle vendido
0 %	-3,10	-2,90	-6,00	+6,00
+2 %	-1,10	-2,90	-4,00	+4,00
+3,1 %	0,00	-2,90	-2,90	+2,90
+4 %	+0,90	-2,90	-2,00	+2,00
+6 %	+2,90	-2,90	0,00	0,00
+10 %	+6,90	-2,90	+4,00	-4,00
-4 %	-3,10	+1,10	-2,00	+2,00

Lê as duas linhas dos quatro por cento em conjunto, porque entre as duas contêm a queixa inteira. Um movimento de quatro por cento em alta dá ao comprador da call 0,90 contra 3,10 arriscados; um movimento de quatro por cento em baixa leva-lhos todos. E o detentor da put, que acertou na direção nesse mesmo dia de queda, recebe 1,10 sobre um prémio de 2,90 e continua atrás. Quatro por cento é um dia enorme para quase qualquer instrumento, os dois operadores acertaram cada um numa direção, e um perdeu tudo e o outro perdeu quase tudo. Não correu nada mal. A banda estava cotada em seis e o movimento veio a quatro.

A coluna do straddle vendido é a imagem ao espelho e merece um olhar demorado por outro motivo. Recebe em todas as linhas dentro da banda, que são quase toda a tabela e, em acontecimentos bem avaliados, quase todos os acontecimentos. Paga nas linhas de fora. Isso é uma forma de pagamento, não uma vantagem: uma estratégia que ganha muitas vezes e perde em grande não é a mesma coisa que uma estratégia que dá dinheiro, e as duas só se distinguem medindo sobre acontecimentos suficientes para se ver a cauda — que é a aritmética da aula 19 e um número maior do que aquele que quase ninguém chega a percorrer.

Porque é que a reação é uma operação diferente do anúncio

Agora a parte que transforma um bocado de folclore em aritmética. O conselho habitual é operar a reação em vez do anúncio, e costuma ser oferecido como feitio: tem paciência, não jogues. É melhor do que isso. É uma afirmação sobre o tamanho do teu stop em relação ao movimento cotado.

Supõe que o teu stop está a um por cento da entrada, o que é corrente. O mercado acabou de cotar um movimento de seis por cento nesse instrumento, num vencimento que inclui o anúncio. Essa cotação é pública, é um preço, e diz que o percurso esperado é seis vezes a tua distância ao stop. Não é preciso opinião nenhuma sobre o anúncio para ver o que se segue: um stop que mede um sexto do movimento cotado não é proteção, e cerca de metade desse percurso esperado vai na direção que te tira — ou seja, a moeda ao ar que estavas a tentar evitar, e a cadeia imprimiu a sua largura em 6% antes de o tomares.

E depois a aula 40 passa-te a fatura da moeda ao ar. Um stop que fica dentro de uma descontinuidade não executa onde está escrito; na própria série de gaps do módulo executava a uma mediana de uma vez e meia a perda prometida e a quatro vezes e meia no pior caso. Portanto um orçamento de risco de dois por cento levado através de um anúncio não são dois por cento. Na mediana são três, na média quatro e no pior caso nove. Dimensionar de modo a que o pior excesso observado caia sobre um orçamento de dois por cento significa operar a 0,44 por cento, ou seja um quinto do que a distância ao stop sozinha sugeriria.

Esperar até depois da divulgação não muda nada na tua perícia e muda tudo na aritmética. A incerteza com data ficou resolvida, a cotação dela saiu da cadeia de opções, e esse mesmo stop de um por cento está agora num mercado cuja largura restante é uma fração do que era. A operação que estás a recusar não é uma boa operação para a qual foste tímido de mais. É uma operação por cujo stop o mercado já tinha passado o preço, a um custo que já tinha publicado.

O que custa ficar de fora

Ficar de fora também não é de graça, e o preço conta-se. Saltar a sessão anterior e a seguinte a cada acontecimento, num ano de 252 sessões:

Acontecimentos marcados por ano	Sessões retiradas	Parte do ano	Cada medição passa a demorar
4 — as contas de uma ação	8	3,2 %	1,03 vezes mais
12 — uma divulgação mensal	24	9,5 %	1,11 vezes mais
24 — contas, taxas e dados mensais	48	19,0 %	1,24 vezes mais
48 — um calendário macro completo	96	38,1 %	1,62 vezes mais

A última coluna é o custo da aula 19 a aparecer outra vez. Tirar um quinto das tuas sessões tira um quinto das tuas operações, e o número de operações preciso para estabelecer uma vantagem não mudou, portanto tudo o que alguma vez quiseres medir sobre ti próprio demora um quarto mais a medir. Na última linha demora mais de metade outra vez.

E como saltar o calendário é um filtro, os dois pontos de equilíbrio da aula 39 aplicam-se-lhe sem retoque. Só sobe a tua esperança se as sessões que apaga continham uma fração maior das tuas perdedoras do que das tuas ganhadoras, e só sobe o teu dinheiro se essa razão bater o teu fator de lucro. Ninguém sabe se os dias de acontecimento são piores do que os dias correntes para um dado operador enquanto esse operador não contar, e contar é o terceiro exercício aqui em baixo. O que fica resolvido sem contar é o dimensionamento: num instrumento que tencionas aguentar, o orçamento de risco que escreves não é o risco que estás a correr, e o fator entre os dois é o que a aula 40 mediu.

O que isto não resolve

Que o movimento implícito seja uma previsão. É um preço, produzido pelo mesmo processo que qualquer outro preço, e já contém a preparação de toda a gente que opera esse instrumento como profissão. Lê-lo diz-te o que tens de bater; não te diz se vais conseguir. E é uma cotação para todo o período até ao vencimento, não só para o anúncio — num vencimento semanal isso é quase a mesma coisa, num mensal não é.

Que a reação seja uma operação à tua espera do outro lado. Tudo o que está acima trata da operação do anúncio e estabelece que o stop já estava posto em preço antes de ser colocado. Não diz nada sobre se sobra alguma coisa depois. A cadeia cotou seis por cento e, se o instrumento entregar seis por cento, a reação começa a seis por cento de onde estavas a olhar, a um preço contra o qual nenhum dos teus níveis foi traçado, sem a incerteza datada nem o prémio que a punha em preço. Esperar é o mais barato dos dois erros e continua a ser uma escolha com um custo, e o custo é que o setup que ias tomar pode já não existir depois de o dado ter puxado o preço debaixo dele. Nada aqui mede com que frequência sobrevive, que é o terceiro problema abaixo com outra roupa.

Que a tabela resolva quanto rende uma operação de opções. Conta o valor intrínseco no vencimento e nada mais, o que a torna exata e faz dela um chão. Uma posição fechada na manhã seguinte à divulgação liquida-se a uma cotação, não a valor intrínseco, e a essa altura a incerteza com data que sustentava essa cotação já se foi, dissesse o que dissesse a notícia. A fasquia verdadeira de uma operação fechada na manhã seguinte está acima de todos os números da tabela, numa quantidade que esta aula não mediu.

Que os seis por cento, o 1,5 e o 4,5 sejam os teus. O straddle é uma cotação inventada, escolhida para a aritmética poder ser verificada; uma a sério é o que a tua cadeia disser esta semana. Os multiplicadores de excesso vêm de dezanove gaps construídos na aula 40 e são os números daquela série, não os do mercado. Ambos valem exatamente o que vale o método e nada como números: lê a tua própria cadeia e mede o teu próprio excesso no teu próprio instrumento.

Que todos os acontecimentos marcados sejam avaliados da mesma maneira. A cadeia de opções cota um movimento para instrumentos que têm opções cotadas e um vencimento líquido perto da data. Boa parte do que está num calendário de operativa não tem nem uma coisa nem a outra, e para esses não tens cotação nenhuma para ler e voltas a adivinhar a largura. Isso não é razão para adivinhar com confiança. É razão para reparar que os instrumentos em que consegues ver a fasquia e aqueles em que não consegues são instrumentos diferentes, e para dimensionar os segundos como se a fasquia estivesse mais alta.

Problemas

1. Lê a fasquia antes de fazeres a operação. Para o próximo acontecimento marcado de um instrumento que sigas, escreve três números na véspera: o straddle, o movimento implícito em percentagem e o ponto de equilíbrio da única opção que estavas mesmo a pensar comprar. Esse terceiro número é o que decide a tua operação e é o que ninguém escreve. Demora menos de um minuto e de vez em quando trava a operação sozinho.
2. Compara o teu stop com a cotação. Pega na distância ao stop que costumas usar nesse instrumento, em percentagem, e divide o movimento implícito por ela. Se a resposta ficar bem acima de um, o mercado cotou um movimento maior do que o teu stop e estás a segurar uma moeda ao ar com preço conhecido em vez de uma operação. Depois multiplica o risco que pretendias pela mediana e pelo pior excesso que mediste na aula 40, e lê quanto são de facto os teus dois por cento.
3. Conta se os dias de acontecimento são piores para ti. Divide o teu próprio registo em operações abertas num dia de acontecimento marcado e tudo o resto, e conta quatro números em cada parte: ganhadoras, perdedoras, total ganho, total perdido. Se os dias de acontecimento perderam dinheiro pura e simplesmente, esse é um custo que já pagaste e podes deixar de o pagar hoje. Se a taxa de acerto deles está mesmo abaixo da do resto do ano é a pergunta difícil, e a aula 41 põe em preço quantas observações são precisas — que para quase toda a gente são mais dias de acontecimento do que aqueles que já operou. Como reunir uma taxa de base é o que mantém a contagem honesta.

Fontes. William H. Beaver, «The Information Content of Annual Earnings Announcements» (Journal of Accounting Research, 1968), pela medição fundadora de que a variabilidade do preço e o volume sobem ambos no anúncio e caem depois — o facto empírico em que assentam todos os argumentos desta aula, estabelecido antes de alguém cotar um movimento implícito. James M. Patell e Mark A. Wolfson, «Anticipated Information Releases Reflected in Call Option Prices» (Journal of Accounting and Economics, 1979), pela outra metade: a volatilidade implícita sobe à aproximação de um anúncio com data e desaba assim que ele aterra, que é o desabamento de prémio desta aula, medido em vez de afirmado. Andrew Dubinsky, Michael Johannes, Andreas Kaeck e Norman J. Seeger, «Option Pricing of Earnings Announcement Risk» (The Review of Financial Studies, 2019), pela versão moderna, que extrai da própria superfície de opções o tamanho do salto que o mercado está a avaliar e pergunta se está bem avaliado.

O movimento implícito é uma cotação de volatilidade com uma data em cima. Tira-lhe a data e a mesma grandeza está lá todos os dias, em todos os instrumentos, haja ou não alguma coisa marcada — e pode calcular-se a partir de preços que já tens em vez de se ler de uma cadeia. A aula 44 trata a volatilidade como grandeza por direito próprio: como calculá-la a partir de uma série, porque é que o número depende da janela exatamente como a aula 38 previu, porque é que a volatilidade que uma cadeia cota e a volatilidade que uma fita entrega são dois números diferentes com uma diferença teimosa entre eles, e o que muda no dimensionamento ter um número para ela.

Apenas para fins educativos. Negociar envolve risco substancial de perda. Não é aconselhamento financeiro. Resultados passados não garantem resultados futuros.