De kant die de tape weglaat

Een transactie buiten de beurs is verborgen zolang zij loopt en openbaar op het moment dat zij klaar is. Binnen tien seconden draagt de tape haar prijs, haar omvang en het feit dat zij buiten een beurs om plaatsvond. Het enige veld dat zij nooit draagt is de kant: niemand op de tape is als koper gemerkt. De regel waarmee de folklore dat veld invult — een print boven de volumegewogen gemiddelde prijs is accumulatie, een print eronder is distributie — vult het in werkelijkheid met het koersverloop van de dag, want een lopend gemiddelde is gemaakt van de prijzen die erachter liggen. Op een gestaag stijgende sessie ligt dat gemiddelde een halve sessie drift onder de huidige prijs, dus elke print ligt erboven voordat iemand ook maar iets heeft gekocht. Snijd de zestig slotkoersen van deze cursus in zes sessies van tien candles en het accumulatieaandeel van de regel volgt het sessierendement met een correlatie van 0,93, wat 87 procent van de spreiding in het ene toeschrijft aan het andere, en het gebruikelijke filter van 70 procent gaat af op alle drie de stijgende sessies en op geen van de drie dalende. Zij leest geen intentie. Zij leest de grafiek die je al had.

Vereisten: Les 48, die de gemiddelde vertraging van een tiencandle-gemiddelde op 4,50 candles zette en waar de rekensom hieronder vandaan komt, les 53, voor het midden en waarom een uitvoering die daar kruist je niets vertelt over wie haar meer wilde, en les 54, voor waar je eigen order heen gaat als hij nooit een beurs bereikt, wat het grootste deel blijkt te zijn van wat „het donker” is.

Zes sessies, en wat de regel werkelijk meet

Snijd de zestig slotkoersen in zes opeenvolgende stukken van tien en behandel elk als een sessie. Bereken voor elk het rendement van de eerste candle tot de laatste, bereken dan het lopende gemiddelde candle voor candle opnieuw en tel hoeveel van de negen prints na de eerste erboven liggen. Die telling is wat de folklore het accumulatieaandeel noemt.

Sessie	Opening	Slot	Rendement	Prints boven het gemiddelde
Candles 1–10	100,7	103,7	+2,98 %	8 van 9, oftewel 88,9%
Candles 11–20	106,7	101,6	-4,78 %	2 van 9, oftewel 22,2%
Candles 21–30	100,5	100,0	-0,50 %	3 van 9, oftewel 33,3%
Candles 31–40	99,5	101,3	+1,81 %	8 van 9, oftewel 88,9%
Candles 41–50	101,7	105,9	+4,13 %	9 van 9, oftewel 100,0%
Candles 51–60	106,7	106,5	-0,19 %	5 van 9, oftewel 55,6%

De twee rechterkolommen zijn dezelfde kolom. Hun correlatie is 0,93, dus 87 procent van de spreiding in het accumulatieaandeel wordt alleen al verklaard door het sessierendement, op een reeks waarin niemand iets accumuleerde omdat er geen instellingen in voorkomen. En het gebruikelijke filter gedraagt zich precies zoals die correlatie voorspelt: de 70 procent boven het gemiddelde wordt gehaald door sessie een, vier en vijf, dat zijn de drie die stegen, en door geen van de sessies twee, drie en zes, dat zijn de drie die daalden. Drie op drie in beide richtingen.

De ene sessie waar je even bij stil moet staan is de laatste. Zij leverde −0,19 procent op, dus niets, en de regel deelde haar vijf tegen vier, dus ook niets. Dat is het patroon in het klein. Heeft de dag een richting, dan meldt de regel de richting; heeft de dag er geen, dan meldt de regel er geen. Zij meldt nooit iets dat het laatste uur van de grafiek je niet al had laten zien, en zij kost meer rekenwerk.

Zes sessies zijn zes waarnemingen, en les 19 zou daar weinig op willen bouwen. Dat hoeft ook niet. Het unanimiteitsresultaat is rekenwerk en heeft helemaal geen steekproef nodig: een monotoon pad zet elke print aan dezelfde kant van zijn eigen lopende gemiddelde, altijd, voor elk instrument en elke sessielengte. De zes sessies staan er alleen om te tonen dat het rekenwerk gewone ruis overleeft, en 0,93 zegt dat het dat ruimschoots doet.

Wat dit niet oplost

Dat de zestig slotkoersen een sessie zijn. Zij zijn de dagreeks die deze cursus sinds les 38 meedraagt, hier gelezen alsof elk slot een intradaycandle was. Niets aan het betoog hangt aan de horizon — de vertraging van een lopend gemiddelde is schaalvrij —, maar echte vijfminutencandles zijn, afgezet tegen hun drift, ruiziger dan dagslotkoersen, wat de zes accumulatieaandelen dichter naar de helft en de correlatie onder 0,93 zou duwen. De richting van die fout is te kennen en de omvang niet, dus behandel 0,93 als het cijfer dat deze reeks geeft en niet als het cijfer dat jouw instrument zal geven.

Dat gelijk volume per candle een eerlijke vervanger is voor een echt volumegewogen gemiddelde. Dat is het niet: het intradayvolume is het zwaarst bij de opening en het slot, dus een echt lopend gemiddelde blijft het grootste deel van de dag steviger aan de openingskoersen hangen en klimt pas aan het eind naar de prijs toe. Dat maakt de vertraging groter dan het rekenwerk hierboven, niet kleiner. De concessie valt in het voordeel van de bevinding uit, en dat hoort hardop gezegd te worden in plaats van stilletjes opgestreken.

Dat iedereen de regel zo formuleert. Sommige versies vergelijken de print met het midden van de gelijktijdige quote in plaats van met het sessiegemiddelde, en die versie is een echte toewijzingsregel, met literatuur erachter en een bekend foutpercentage. Alleen is zij hier niet beschikbaar, want een uitvoering buiten de beurs gebeurt bijna altijd precies op het midden, en dat is nu net het ene geval dat de toewijzingsregel niet kan beslechten. De folklore koos het sessiegemiddelde niet uit slordigheid; zij koos het omdat de betere referentie juist bij deze transacties niets oplevert.

Dat de volumecijfers actueel zijn. Rond 45 procent buiten de beurs en ruwweg een derde daarvan in alternatieve handelssystemen is de vorm van de laatste jaren, geen meting van deze maand, en beide bewegen. Wat telt is het rekenwerk dat ze voeden, en dat verdraagt een flinke afwijking: bij 40 procent buiten de beurs en een derde in dark pools wordt het 13 en 27 in plaats van 15 en 30, en internalisatie blijft de grotere helft.

Dat de rapportagetermijn precies tien seconden is. Het is het cijfer in FINRA’s regels en het cijfer dat elk verhaal hierover aanhaalt, en rapportagetermijnen worden herzien. Niets hierboven hangt eraan. Was de termijn één seconde, dan zou de print nog steeds zonder kant binnenkomen, en was hij een minuut, dan zou het over drie dagen gelezen patroon er niet anders van worden.

En de concessie die deze les het meest kost: één regel weerleggen is niet het vakgebied weerleggen. Er zijn mensen die uit dezelfde openbare gegevens en heel veel modellering statistieken over handel buiten de beurs bouwen — veilingvolume eruit halen, de geïnternaliseerde particuliere stroom eruit rekenen, conditioneren op de quote op het moment van de print —, en deze les heeft er geen enkele van getoetst. Wat zij heeft laten zien is dat de versie die je in een forumbericht, een schermafdruk of een betaalde melding tegenkomt, terugvalt op het rendement van de dag. Dat is de versie die je moet kunnen weigeren. Of een zorgvuldige constructie op dezelfde gegevens informatie draagt, is een open vraag, en deze pagina heeft het recht niet verdiend die in welke richting dan ook te beantwoorden. En na een hele pagina lang een signaal te hebben weggenomen, heeft deze les er geen voor teruggegeven, en dat is een echte kostenpost voor de lezer en geen stijlfiguur.

Opgaven

1. Laat de regel los op de grafiek van je eigen instrument. Neem twintig sessies. Bereken voor elke het sessierendement en het aandeel vijfminutencandles dat boven het lopende volumegewogen gemiddelde sluit, wat één kolom in een spreadsheet is. Zet het een tegen het ander uit en neem de correlatie. Komt zij rond 0,9 terug, dan heb je deze les gereproduceerd; komt zij op jouw instrument rond nul terug, dan is dat een echte bevinding en het opschrijven waard. Een uur, en de vraag is beslecht voor de markt die je werkelijk verhandelt.
2. Zoek uit wat je feed je echt vertelt. Neem één print buiten de beurs op je platform en schrijf elk veld op dat hij toont. Noemt hij een handelsplatform, of toont hij één enkele vlag voor buiten de beurs? Haal dan FINRA’s ATS-transparantiebestand voor hetzelfde symbool en dezelfde week op, wanneer het twee of vier weken later verschijnt, en kijk of de totalen per platform op de dag zelf bekend hadden kunnen zijn. Twintig minuten, en je weet of de platformlezing die je is gegeven een lezing is of een etiket.
3. Meet hoeveel van je instrument echt uit blokken bestaat. Noteer een week lang elke print boven de tienduizend aandelen en tel ze op, deel dan door het geconsolideerde dagvolume. In de meeste namen is het antwoord een paar procent, en dat is de eerlijke omvang van waar dit hele verhaal over gaat. Vergelijk het met het aandeel dat je aannam voordat je telde. Een avond, en het gat tussen die twee cijfers is het deel hiervan dat nooit bewijs was.

Bronnen. FINRA Regels 6380A en 6380B, voor de rapportageplicht en de tienseconden-termijn die de print openbaar maakt terwijl de order privé blijft. FINRA ATS Transparency Data, voor volume buiten de beurs per platform en voor de publicatievertragingen van twee en vier weken die bepalen wat een live feed eerlijk kan beweren te weten. Charles Lee en Mark Ready, „Inferring Trade Direction from Intraday Data” (The Journal of Finance, 1991), voor de standaardmanier om een transactie toe te wijzen op grond van haar prijs en de quote, en voor waarom een uitvoering op het midden het geval is dat zij niet kan beslechten. Haoxiang Zhu, „Do Dark Pools Harm Price Discovery?” (The Review of Financial Studies, 2014), voor wat handel buiten de beurs doet met de prijs op het zichtbare boek, wat de vraag is die het stellen waard is zodra de vraag naar het lezen van intenties gesloten is.

De order is verborgen en de print is openbaar, en het veld dat ertoe doet is geen van beide: het is de kant, en de tape heeft die nooit gedragen. De regel die de kant uit het sessiegemiddelde reconstrueert, reconstrueert de sessie. Zij noemt elke print op een gelijkmatig stijgende dag accumulatie voordat iemand ook maar iets heeft gekocht, zij volgt de zes uit die reeks gesneden sessies met een correlatie van 0,93, en haar filter van 70 procent gaat af op de drie die stegen en op geen van de drie die daalden. Draai in elk van die transacties de koper en de verkoper om en de tape is identiek, en dat is het hele betoog in één zin. Wat de print je wél vertelt is echt en veel kleiner: dat die omvang verhandeld is, tegen die prijs, op dat moment, buiten een beurs om. Les 57 neemt dat serieus en volgt de order zelf — wat een instelling werkelijk doet met een miljoen aandelen, over hoeveel tijd, en wat het doen ervan kost.

Uitsluitend educatief. Handelen brengt een aanzienlijk risico op verlies met zich mee. Dit is geen financieel advies. Resultaten uit het verleden bieden geen garantie voor de toekomst.