Perché qualcuno quota

Uno spread quotato è un costo fisso più due rischi — la posizione che chi quota non voleva, e il cliente che ne sa più di lui. Il costo fissa il pavimento; i due rischi sono il motivo per cui lo spread si muove, e quasi ogni comportamento nel resto di questo corso è uno dei due che viene gestito. Nell’esempio qui sotto, un’azienda immutata passa da un centesimo di larghezza su 2.000 azioni a quattro centesimi su 300 in un solo pomeriggio, e un giro completo da 10 $ diventa più di 40 $ prima che sia arrivata una sola notizia.

Prerequisiti: Lezione 1 per il rischio di inventario, e la lezione 3 per la selezione avversa. Entrambi hanno già un nome. Questa lezione li trasforma in qualcosa con cui puoi fare previsioni.

Leggere uno spread come numero

Prendi un titolo che normalmente quota un centesimo di larghezza su 2.000 azioni per lato. I conti escono dopo la chiusura. A metà pomeriggio quota quattro centesimi di larghezza su 300 azioni.

Nell’azienda non è cambiato niente oggi. È cambiato che quotare è diventato pericoloso: chi arriverà dopo ha più probabilità del solito di sapere qualcosa, quindi chi quota ha alzato il prezzo per starci e ridotto quanto è disposto a farne.

Mettici un prezzo da trader. Il tuo giro completo costava 0,01 $ per azione; ora costa 0,04 $. Su 1.000 azioni, 10 $ diventano 40 $. Peggio, alla quotazione sono disponibili solo 300 azioni, quindi un ordine da 1.000 azioni percorre anche i livelli — il costo non è quattro volte tanto, è di più.

La parte utile è che si vede prima che accada qualcosa. Uno spread che si allarga a prezzo invariato ti sta dicendo qualcosa di preciso: le persone il cui mestiere è stare lì hanno deciso che le prossime ore costano care. Non hai bisogno di sapere quello che sanno loro per assumere la stessa posizione sui tuoi costi.

Ciò che questo non risolve

Questo è un modello di un market maker con una posizione. Le società vere quotano migliaia di strumenti insieme, si coprono fra loro e compensano le esposizioni in modi che rendono ogni singola quotazione una pessima guida a ciò che detengono. Quando vedi una quotazione scivolare verso il basso, stai vedendo l’output di un sistema, non i sentimenti di un trader verso il tuo titolo.

Il modello non ti dice nemmeno quando un inventario viene smaltito invece che un’informazione sfruttata. Entrambe le cose sembrano prezzo che si muove. Distinguerle è la ragione d’essere di tutto il Modulo 4, e non si può fare dalla sola quotazione — che è esattamente il motivo per cui il resto di questo modulo va a cercare altre prove.

In questo modello, inoltre, non compare da nessuna parte la concorrenza. Un quotante mette un prezzo su un rischio, e non è così che si arriva a una quotazione: più società quotano lo stesso strumento e si sottraggono l’una all’altra, quindi lo spread che vedi è il più stretto che una qualsiasi di loro accetti, non il prezzo che questa voleva. La storia del rischio spiega il pavimento e il movimento. Non spiega il livello.

Nemmeno la libertà di smettere di quotare è uniforme. Gli obblighi cambiano per sede, per strumento e per categoria di società, e un market maker designato su una borsa opera sotto regole che non valgono per una società di proprietà che quota lo stesso titolo altrove. «Possono semplicemente smettere» è l’istinto giusto e la frase sbagliata.

E ogni previsione qui sopra porta una direzione e nessuna grandezza. Che gli spread si allarghino prima di una pubblicazione programmata è verificabile; che si allarghino abbastanza da cambiare quello che dovresti fare non lo è, finché qualcuno non fornisce il numero. Nessuno può fornirtelo, perché appartiene al tuo strumento, alla tua sede e alla tua ora, ed è a questo che serve il problema 2 e per questo che questa lezione si rifiuta di stampare un multiplo che si limiterebbe a inventare.

Uno spread non è una commissione. È un prezzo che qualcuno ha messo su un rischio che si sta prendendo, e si muove quando si muove il rischio.

Esercizi

1. Spostare la quotazione. Un market maker quota 20,10 bid, 20,12 ask, 1.000 azioni per lato. Gli prendono le 1.000 intere sul bid due volte in un minuto. Descrivi che cosa succede alla sua quotazione e perché, poi di’ che cosa mostrerebbe un grafico di quel minuto e che cosa ne concluderebbe probabilmente chi lo legge.
2. La previsione. Scegli un titolo liquido con una data di risultati già fissata. Annota lo spread quotato e la size alla quotazione alla stessa ora ogni giorno nei tre giorni precedenti, e di nuovo la mattina dopo. Lo spread si è allargato prima dell’annuncio invece che dopo? Di quanto?
3. La maggioranza non informata. Il modello dice che lo spread deve coprire le perdite verso i trader informati con i guadagni presi ai non informati. Con questo, spiega perché uno strumento scambiato quasi esclusivamente da professionisti può avere spread più larghi di quelli di un titolo notissimo con lo stesso volume giornaliero.

Fonti. Lawrence R. Glosten e Paul R. Milgrom (1985) per la metà relativa alla selezione avversa. Thomas Ho e Hans R. Stoll, «Optimal Dealer Pricing under Transactions and Return Uncertainty» (Journal of Financial Economics 9, 1981), per la metà relativa all’inventario e per lo spostamento della quotazione descritto sopra. Larry Harris, Trading and Exchanges (Oxford, 2003), capitolo 13, per entrambe insieme in forma da professionista.

Con questo il meccanismo è completo: un prezzo, un libro, un’esecuzione, uno spread e la persona che lo fissa. La lezione successiva passa a che cosa ne fa il tuo schermo, e ai cinque numeri che una candela conserva di tutto quello che è successo nel suo intervallo. Quali siano quei cinque è ciò che decide a quali domande un grafico può rispondere.

Solo a scopo educativo. Il trading comporta un rischio sostanziale di perdita. Non è una consulenza finanziaria. I risultati passati non garantiscono risultati futuri.