La tariffa che instrada il tuo ordine

Fra il pulsante e l’eseguito viene presa una decisione per cui nessuno corre e che nessuno ti mostra: a quale sede viene mandato il tuo ordine. La decide un tariffario pubblicato, in anticipo, e su un ordine da 300 azioni la differenza fra il risultato migliore e quello peggiore sotto quei tariffari è di 1,65 dollari, su un solo lato di una operazione. È più della metà di quello che la lezione 53 ti ha addebitato per l’intera andata e ritorno. La tariffa è reale, è limitata per regola a tre decimi di centesimo per azione, e tu non la paghi mai, ed è esattamente per questo che è lei a decidere dove va il tuo ordine invece di deciderlo tu. Aggiungila all’aritmetica della lezione 53 e un’andata e ritorno da 300 azioni su un titolo quotato un centesimo costa 4,80 dollari invece di 3,00, con quel 60 per cento in più invisibile sul tuo estratto conto perché lo regola qualcun altro. Niente in questo paragrafo parla di essere veloci.

Prerequisiti: Lezione 53, che ha prezzato a 3,00 dollari un’andata e ritorno da 300 azioni su un titolo quotato un centesimo contando solo lo spread, la lezione 2, per la coda dietro la riga in cima e per le 900 azioni su 7.300 che la quotazione descrive davvero, e la lezione 3, per il fatto che gli eseguiti che ottieni non sono un campione equo di quelli che avresti potuto ottenere, che è tutto ciò che una decisione di instradamento cambia.

Un’andata e ritorno, con tutto dentro

Riprendi l’operazione della lezione 53: 300 azioni, un titolo quotato un centesimo, dentro e fuori con ordini a mercato. Quella lezione ti ha addebitato 3,00 dollari e ha detto esplicitamente che contava lo spread e nient’altro. Ecco il resto.

Componente	Per azione, per lato	Per lato, 300 azioni	Andata e ritorno
Metà spread, attraversato	0,0050	1,50 $	3,00 $
Tariffa di accesso al limite della Rule 610	0,0030	0,90 $	1,80 $
Totale	0,0080	2,40 $	4,80 $

Quattro dollari e ottanta invece di tre, su un titolo quotato un centesimo, nell’operazione più ordinaria che ci sia. La tariffa aggiunge il 60 per cento al costo dell’attraversamento, e i 3,00 dollari che la lezione 53 ti ha addebitato sono il 62,5 per cento del totale vero. Quella lezione diceva di contare uno di quattro addebiti; questo è il secondo.

Ne seguono due cose, e puntano in direzioni opposte. La prima è che il tuo intermediario che si accolla quei 1,80 dollari sta rendendo un servizio vero, e il motivo per cui può essere regalato è l’accordo che la lezione 53 ha derivato: il flusso non informato costa poco da quotare, quindi qualcuno pagherà per averlo. Non ti stanno derubando con le operazioni senza commissioni; sei dal lato che riceve un sussidio di cui adesso puoi dire la misura.

La seconda è che proprio quel sussidio è ciò che rende invisibile il tuo instradamento. Un intermediario che decide dove mandare il tuo ordine sta scegliendo fra le righe della prima tabella, e l’escursione fra quelle righe è di 1,65 dollari su un ordine da 300 azioni, maggiore dei 0,90 dollari che l’attraversamento in sé costa, perché passare fra attraversare e stare fermo cambia il segno e non la dimensione. La decisione vale soldi veri per qualcuno, e l’unico posto dove le sue conseguenze si vedono dalla tua parte è una qualità di esecuzione che dovresti misurare per vederla.

Che è quello che ti chiede l’ultimo problema qui sotto, e il motivo per cui il terzo problema della lezione 53 chiedeva la stessa cosa dall’altro capo. Il rapporto sull’instradamento che il tuo intermediario pubblica ogni trimestre nomina le sedi, la quota di ordini mandata a ciascuna e se c’è stato pagamento. Letti insieme al rapporto sulla qualità di esecuzione, quei due documenti rispondono all’unica versione di questa domanda che parla di te.

Ciò che questo non risolve

Che i numeri della prima tabella siano quelli della tua sede. Il limite di tre decimi di centesimo è fissato dalla regola e il resto sono valori tipici di tariffari pubblicati, scelti a metà. I tariffari veri sono a scaglioni per volume mensile, differiscono per fascia di prezzo del titolo e cambiano più volte l’anno, quindi una società che fa volumi paga e riceve cifre diverse da quelle sopra. Il limite è l’unica cifra di quella tabella su cui puoi contare senza cercare nulla, e quello che sopravvive è la forma: attraversare costa, stare fermi viene pagato, e le sedi invertite ribaltano entrambe le cose.

Che il tariffario sia tutta la decisione di instradamento. È la parte con sopra un numero pubblicato, ed è per questo che questa lezione può prezzarla. Gli altri ingressi sono reali e da fuori quasi tutti non quantificati: quanta dimensione una sede mostra, quanto spesso esegue al punto medio, quanto è vecchia la sua quotazione quando il tuo ordine arriva, e cosa fa l’instradatore dell’intermediario quando la prima sede riempie solo una parte dell’ordine. Una pagina che ha prezzato la tariffa e si è fermata lì ha prezzato l’ingresso visibile e ha lasciato stare gli invisibili, che non è la stessa cosa che mostrare che non contano.

Che il sussidio sia un regalo. Il tuo intermediario si accolla la tariffa di accesso ed è pagato per il flusso, e le due cose sono legate in un modo che questa lezione non ha misurato. La lezione 53 ha derivato che il flusso non informato vale la pena di essere pagato e ha lasciato aperta la divisione dei nove decimi di centesimo. Questa lezione ha ora messo 1,80 dollari di costo su un lato di quella divisione per un’andata e ritorno da 300 azioni, il che restringe la domanda senza rispondere, perché quello che il grossista riceve non è pubblicato in una forma che tu possa mettergli accanto.

Che la posizione in coda sia misurabile prima. L’aritmetica delle 5.000 azioni davanti dà per scontato che tu possa vedere la coda, e la dimensione mostrata non è tutto il libro: ordini nascosti, dimensione di riserva e interesse al punto medio stanno davanti a te o accanto senza mostrarsi. Quindi le 25 operazioni sono un tetto su quanto è visibile la tua attesa e un pavimento su quanto potrebbe durare davvero, e le 900 azioni alla quotazione della lezione 2 erano 900 azioni che hanno scelto di farsi vedere.

Che qualcosa di tutto questo cambi quello che dovresti fare nella prossima ora. Non lo cambia. La decisione di instradamento è del tuo intermediario e viene presa prima, e le uniche leve dalla tua parte sono quale intermediario usi, se attraversi o stai fermo, e su certe piattaforme se indirizzi tu stesso un ordine a una sede nominata. Due di quelle tre sono decisioni che si prendono una volta l’anno e non una volta per operazione.

E la lacuna più grande è che questa lezione ha prezzato con precisione il costo dell’attraversare e ha lasciato quello dello stare fermi esattamente dove lo aveva lasciato la lezione 53, cioè non misurato. L’aritmetica della coda qui sopra dice quanto potresti aspettare; non dice nulla su quali attese finiscano in un eseguito che volevi. Un ordine fermo che viene eseguito in fretta di solito viene eseguito perché il prezzo sta venendo verso di te e poi ti attraversa, e uno che non viene mai eseguito ti ha spesso risparmiato una perdita. Quei due effetti lavorano l’uno contro l’altro, sono la stessa selezione avversa che la lezione 53 ha concesso, e la posizione onesta è che questa pagina ha ormai misurato due dei tre costi di un’andata e ritorno e ancora non quello che deciderebbe se la pazienza paga.

Esercizi

1. Leggi il rapporto sull’instradamento del tuo intermediario. Ogni intermediario ne pubblica uno ogni trimestre, nominando le sedi a cui ha mandato ordini, la quota andata a ciascuna e se è stato pagato per essi. Trova il tuo e scrivi le prime tre sedi e la colonna dei pagamenti. Dieci minuti, e trasforma un’affermazione sul settore in un fatto sul tuo conto. La maggior parte di chi ha opinioni sull’instradamento degli ordini non ha mai aperto questo documento per il proprio intermediario.
2. Aggiungi la tariffa al tuo foglio dei costi. La lezione 53 ti faceva calcolare spread per azioni per andate e ritorni per 252. Rifallo con tre decimi di centesimo aggiunti a ogni attraversamento, due volte per andata e ritorno. Su uno strumento quotato un centesimo questo alza la cifra del 60 per cento; su uno più largo la proporzione cala, perché la tariffa è fissa per azione e lo spread no. Calcola dove sta il punto di svolta per il tuo strumento: lo spread oltre il quale la tariffa di accesso smette di contare. Mezz’ora, e la risposta ti dice se questa lezione parla di te.
3. Misura l’eseguito che non hai avuto. Per venti ordini limite lasciati fermi, registra la dimensione mostrata al tuo prezzo quando lo hai messo, se sei stato eseguito, e dove è andato il prezzo nei cinque minuti successivi. Questo ti dà tre numeri: il tuo tasso di esecuzione, la coda media a cui ti stavi unendo, e quanto sarebbero valsi quelli non eseguiti. Il terzo è il costo della pazienza che né questa lezione né la 53 hanno prezzato, e venti osservazioni non lo risolveranno nemmeno, ma è l’unica versione del numero che appartiene al tuo strumento e al tuo intermediario. Una serata per montarlo e un mese per riempirlo.

Fonti. U.S. Securities and Exchange Commission, Regulation NMS, Rule 610(c) (2005), per il limite di tre decimi di centesimo alle tariffe di accesso, l’unica cifra della prima tabella qui sopra che non varia né per sede né per mese. Larry Harris, Trading and Exchanges: Market Microstructure for Practitioners (Oxford University Press, 2003), per i tipi di ordine, la priorità di coda e fra cosa un instradatore sceglie, da cui viene l’aritmetica della coda. James J. Angel, Lawrence E. Harris e Chester S. Spatt, «Equity Trading in the 21st Century» (The Quarterly Journal of Finance, 2011), per come sia nato un mercato di molte sedi in concorrenza e che cosa la frammentazione abbia fatto al costo dell’operare. Robert Battalio, Shane A. Corwin e Robert Jennings, «Can Brokers Have It All? On the Relation between Make-Take Fees and Limit Order Execution Quality» (The Journal of Finance, 2016), per il risultato che gli intermediari che instradano per massimizzare i rimborsi hanno consegnato esecuzioni misurabilmente peggiori sugli ordini limite, che è la divergenza che questa lezione descrive e non prezza.

Fra il tuo pulsante e il tuo eseguito sta una decisione, e a prenderla è un tariffario e non una corsa. Attraversare costa al limite tre decimi di centesimo per azione, stare fermi viene pagato circa un quarto di centesimo, le sedi invertite ribaltano entrambe le cose, e un grossista non fa pagare nulla perché nessuna sede è stata usata. L’escursione fra quei risultati è di 1,65 dollari su un ordine da 300 azioni, più della metà del costo in spread di un’intera andata e ritorno su un titolo quotato un centesimo, e appartiene al tuo intermediario e non a te. Aggiungerla alla lezione 53 porta quell’andata e ritorno a 4,80 dollari invece di 3,00. Niente di tutto ciò ha richiesto che qualcuno fosse veloce, il che solleva la domanda ovvia: che cosa compra la velocità, e per chi. La lezione 55 ci mette un numero, e il numero è più piccolo e più strano di quanto il folclore suggerisca.

Solo a scopo educativo. Il trading comporta un rischio sostanziale di perdita. Non è una consulenza finanziaria. I risultati passati non garantiscono risultati futuri.