Événements programmés

Une annonce qui a une date a un prix, et la chaîne d’options l’annonce à voix haute. Une action à 100 dont le straddle coûte 6,00 à l’approche de la publication cote un mouvement de six pour cent. De cette cotation sortent trois chiffres que presque personne ne distingue. Le straddle est à l’équilibre à six pour cent, mais le call qu’il contient l’est à 3,10 pour cent, soit environ la moitié — si bien que l’avertissement habituel selon lequel il faut battre le mouvement implicite surestime la barre d’une option seule d’un facteur deux environ. Un mouvement de quatre pour cent dans le mauvais sens coûte au call la totalité de sa prime, et un mouvement de quatre pour cent dans le bon sens rapporte au porteur du put 1,10 contre les 2,90 qu’il a payés. Et un stop placé à un pour cent est un stop pour lequel le marché a publiquement coté un mouvement six fois plus grand — c’est exactement l’arithmétique qui se cache derrière le conseil de traiter la réaction plutôt que l’annonce.

Prérequis : Leçon 42, qui a traité l’autre sorte de discontinuité programmée — celle dont le contenu est publié à l’avance —, et la leçon 40, dont le multiplicateur de dépassement est précisément ce qu’une position paie pour se trouver du mauvais côté de l’une d’elles.

Un événement, chiffré de trois façons

Une action à 100. Pour l’échéance qui suit immédiatement l’annonce, le call au strike 100 coûte 3,10 et le put 2,90, le straddle coûte donc 6,00 et le mouvement implicite est de six pour cent. La bande va de 94,00 à 106,00. Ci-dessous, ce que vaut chaque position par action à l’échéance, selon le mouvement réalisé, en ne comptant que la valeur intrinsèque.

Mouvement réalisé	Call acheté	Put acheté	Straddle acheté	Straddle vendu
0 %	-3,10	-2,90	-6,00	+6,00
+2 %	-1,10	-2,90	-4,00	+4,00
+3,1 %	0,00	-2,90	-2,90	+2,90
+4 %	+0,90	-2,90	-2,00	+2,00
+6 %	+2,90	-2,90	0,00	0,00
+10 %	+6,90	-2,90	+4,00	-4,00
-4 %	-3,10	+1,10	-2,00	+2,00

Lisez ensemble les deux lignes à quatre pour cent, car à elles deux elles contiennent toute la plainte. Un mouvement de quatre pour cent à la hausse rapporte à l’acheteur du call 0,90 contre 3,10 risqués ; un mouvement de quatre pour cent à la baisse les lui prend tous. Et le porteur du put, qui avait raison sur le sens ce même jour de baisse, encaisse 1,10 sur une prime de 2,90 et reste perdant. Quatre pour cent est une journée énorme pour la plupart des instruments, ces deux traders l’ont chacun correctement appelée dans un sens, et l’un a tout perdu tandis que l’autre en a perdu l’essentiel. Rien n’a mal tourné. La bande était cotée à six et le mouvement est venu à quatre.

La colonne du straddle vendu en est l’image inversée et mérite un long regard pour une autre raison. Elle encaisse à chaque ligne située à l’intérieur de la bande, c’est-à-dire dans la plus grande partie du tableau et, sur des événements correctement valorisés, dans la plupart des événements. Elle paie sur les lignes extérieures. C’est une forme de gains et non un avantage : une stratégie qui gagne souvent et perd gros n’est pas la même chose qu’une stratégie qui rapporte, et on ne distingue les deux qu’en mesurant sur assez d’événements pour voir la queue — c’est l’arithmétique de la leçon 19, et un nombre plus grand que ce que la plupart des gens parcourent.

Pourquoi la réaction est un autre trade que l’annonce

Voici maintenant la partie qui transforme un morceau de folklore en arithmétique. Le conseil habituel est de traiter la réaction plutôt que l’annonce, et il est en général présenté comme une question de tempérament : soyez patient, ne jouez pas. Il vaut mieux que cela. C’est un énoncé sur la taille de votre stop rapportée au mouvement coté.

Supposons que votre stop soit à un pour cent de l’entrée, ce qui est ordinaire. Le marché vient de coter un mouvement de six pour cent sur cet instrument, sur une échéance qui inclut l’annonce. Cette cotation est publique, c’est un prix, et elle dit que le parcours attendu vaut six fois votre distance au stop. Nul besoin d’avoir un avis sur l’annonce pour voir ce qui s’ensuit : un stop qui fait un sixième du mouvement coté n’est pas une protection, et environ la moitié de ce parcours attendu va dans le sens qui vous sort — c’est-à-dire le pile ou face que vous cherchiez à éviter, et la chaîne a imprimé sa largeur à 6% avant que vous ne le preniez.

Et là, la leçon 40 vous facture le pile ou face. Un stop qui se trouve à l’intérieur d’une discontinuité ne s’exécute pas là où il est écrit ; sur la série d’écarts du module, il s’exécutait à une médiane d’une fois et demie la perte promise et à quatre fois et demie dans le pire des cas. Un budget de risque de deux pour cent porté à travers une annonce n’est donc pas deux pour cent. À la médiane il en fait trois, à la moyenne quatre, et au pire neuf. Dimensionner pour que le pire dépassement observé tombe sur un budget de deux pour cent revient à traiter à 0,44 pour cent, soit un cinquième de ce que la seule distance au stop laisserait croire.

Attendre la publication ne change rien à votre compétence et change tout à l’arithmétique. L’incertitude datée est levée, sa cotation est sortie de la chaîne d’options, et ce même stop à un pour cent se trouve désormais dans un marché dont la largeur restante est une fraction de ce qu’elle était. Le trade que vous refusez n’est pas un bon trade pour lequel vous auriez manqué d’audace. C’est un trade dont le marché avait déjà chiffré la traversée du stop, à un coût qu’il avait déjà publié.

Ce que coûte le fait de rester à l’écart

Rester à l’écart n’est pas gratuit non plus, et le prix se compte. En sautant la séance qui précède et celle qui suit chaque événement, sur une année de 252 séances :

Événements programmés par an	Séances retirées	Part de l’année	Chaque mesure prend alors
4 — les résultats d’une action	8	3,2 %	1,03 fois plus de temps
12 — une publication mensuelle	24	9,5 %	1,11 fois plus de temps
24 — résultats, taux et données mensuelles	48	19,0 %	1,24 fois plus de temps
48 — un calendrier macro complet	96	38,1 %	1,62 fois plus de temps

La dernière colonne est le coût de la leçon 19 qui revient. Retirer un cinquième de vos séances retire un cinquième de vos trades, et le nombre de trades nécessaires pour établir un avantage n’a pas changé : tout ce que vous voudrez un jour mesurer sur vous-même prend donc un quart de temps de plus. À la dernière ligne, il en prend plus de la moitié en plus.

Et comme sauter le calendrier est un filtre, les deux points d’équilibre de la leçon 39 s’y appliquent sans retouche. Il ne relève votre espérance que si les séances qu’il supprime contenaient une fraction plus grande de vos perdants que de vos gagnants, et il ne relève votre argent que si ce rapport dépasse votre facteur de profit. Personne ne sait si les jours d’événement sont pires que les jours ordinaires pour un trader donné tant que ce trader n’a pas compté, et le comptage est le troisième exercice ci-dessous. Ce qui est réglé sans compter, en revanche, c’est le dimensionnement : sur un instrument que vous comptez tenir à travers, le budget de risque que vous notez n’est pas le risque que vous courez, et le multiplicateur entre les deux est celui que la leçon 40 a mesuré.

Ce que cela ne règle pas

Que le mouvement implicite soit une prévision. C’est un prix, produit par le même processus que tout autre prix, et il contient déjà la préparation de tous ceux qui traitent cet instrument pour vivre. Le lire vous dit ce que vous devez battre ; il ne vous dit pas si vous y arriverez. Et c’est une cotation pour toute la période jusqu’à l’échéance, pas pour la seule annonce — sur une échéance hebdomadaire c’est presque la même chose, sur une mensuelle non.

Que la réaction soit une transaction qui vous attend de l’autre côté. Tout ce qui précède porte sur la transaction de l’annonce et établit que le stop était déjà chiffré avant d’être posé. Cela ne dit rien du tout sur ce qui reste après. La chaîne a coté six pour cent, et si l’instrument livre six pour cent, la réaction commence à six pour cent de là où vous regardiez, à un prix contre lequel aucun de vos niveaux n’était tracé, sans l’incertitude datée ni la prime qui la chiffrait. Attendre est la moins chère des deux erreurs et reste un choix qui a un prix, et ce prix est que le setup que vous alliez prendre peut ne plus exister une fois que la publication a déplacé le cours sous lui. Rien ici ne mesure à quelle fréquence il survit, ce qui est le troisième problème ci-dessous habillé autrement.

Que le tableau règle ce que rapporte un trade d’options. Il compte la valeur intrinsèque à l’échéance et rien d’autre, ce qui le rend exact et en fait un plancher. Une position soldée le lendemain matin de la publication est réglée à une cotation et non à la valeur intrinsèque, et l’incertitude datée qui soutenait cette cotation a disparu d’ici là, quoi qu’ait dit la nouvelle. La vraie barre d’un trade soldé le lendemain matin est plus haute que tous les chiffres du tableau, d’un montant que cette leçon n’a pas mesuré.

Que les six pour cent, le 1,5 et le 4,5 soient les vôtres. Le straddle est une cotation inventée, choisie pour que l’arithmétique soit vérifiable ; une vraie est ce que dit votre chaîne cette semaine. Les multiplicateurs de dépassement viennent de dix-neuf écarts construits dans la leçon 40 et sont les chiffres de cette série-là, pas ceux du marché. Les uns et les autres valent exactement ce que vaut la méthode et rien en tant que chiffres : lisez votre propre chaîne, et mesurez votre propre dépassement sur votre propre instrument.

Que tout événement programmé soit chiffré de la même façon. La chaîne d’options cote un mouvement pour les instruments qui ont des options listées et une échéance liquide proche de la date. Une bonne partie de ce qui figure sur un calendrier de trading n’a ni l’un ni l’autre, et pour ceux-là vous n’avez aucune cotation à lire et vous revenez à deviner la largeur. Ce n’est pas une raison de deviner avec assurance. C’est une raison de remarquer que les instruments où vous pouvez voir la barre et ceux où vous ne le pouvez pas sont des instruments différents, et de dimensionner les seconds comme si la barre était plus haute.

Exercices

1. Lisez la barre avant de prendre le trade. Pour le prochain événement programmé sur un instrument que vous suivez, notez trois chiffres la veille : le straddle, le mouvement implicite en pourcentage, et le point d’équilibre de l’unique option que vous pensiez réellement acheter. Ce troisième chiffre est celui qui décide de votre trade et c’est celui que personne ne note. Cela prend moins d’une minute et cela annule parfois le trade tout seul.
2. Comparez votre stop à la cotation. Prenez la distance au stop que vous utilisez d’ordinaire sur cet instrument, en pourcentage, et divisez le mouvement implicite par elle. Si la réponse dépasse largement un, le marché a coté un mouvement plus grand que votre stop et vous tenez un pile ou face au prix connu plutôt qu’un trade. Multipliez ensuite le risque que vous visiez par la médiane et par le pire dépassement que vous avez mesurés à la leçon 40, et lisez ce que valent réellement vos deux pour cent.
3. Comptez si les jours d’événement sont pires pour vous. Découpez votre propre relevé en trades ouverts un jour d’événement programmé et tout le reste, et comptez quatre nombres dans chacun : gagnants, perdants, total gagné, total perdu. Si les jours d’événement ont perdu de l’argent, purement et simplement, c’est un coût que vous avez déjà payé et vous pouvez cesser de le payer dès aujourd’hui. Savoir si leur taux de réussite est réellement inférieur à celui du reste de l’année est la question difficile, et la leçon 41 chiffre combien d’observations il y faut — pour la plupart des gens, plus de jours d’événement qu’ils n’en ont traités. Comment réunir un taux de base est la façon de garder le comptage honnête.

Sources. William H. Beaver, « The Information Content of Annual Earnings Announcements » (Journal of Accounting Research, 1968), pour la mesure fondatrice selon laquelle la variabilité du prix et le volume montent tous deux à l’annonce et retombent ensuite — le fait empirique sur lequel repose chaque argument de cette leçon, établi avant que quiconque cote un mouvement implicite. James M. Patell et Mark A. Wolfson, « Anticipated Information Releases Reflected in Call Option Prices » (Journal of Accounting and Economics, 1979), pour l’autre moitié : la volatilité implicite monte à l’approche d’une annonce datée et s’effondre dès qu’elle tombe, ce qui est l’effondrement de prime de cette leçon, mesuré au lieu d’être affirmé. Andrew Dubinsky, Michael Johannes, Andreas Kaeck et Norman J. Seeger, « Option Pricing of Earnings Announcement Risk » (The Review of Financial Studies, 2019), pour la version moderne, qui extrait de la surface d’options elle-même la taille du saut que le marché valorise et se demande s’il est correctement valorisé.

Le mouvement implicite est une cotation de volatilité affublée d’une date. Ôtez la date et la même grandeur est là tous les jours, sur tous les instruments, qu’il y ait ou non quelque chose au programme — et elle se calcule à partir de prix que vous avez déjà au lieu de se lire sur une chaîne. La leçon 44 traite la volatilité comme une grandeur à part entière : comment la calculer à partir d’une série, pourquoi le chiffre dépend de la fenêtre exactement comme la leçon 38 l’avait prédit, pourquoi la volatilité que cote une chaîne et la volatilité que livre une bande sont deux chiffres différents séparés par un écart persistant, et ce que le fait d’en avoir un chiffre change au dimensionnement des positions.

À but éducatif uniquement. Le trading comporte un risque de perte substantiel. Ceci n'est pas un conseil financier. Les performances passées ne garantissent pas les résultats futurs.