Le mensonge de la liquidité

La même technique vaut soixante-deux mille dollars par tentative à un participant qui travaille un milliard de dollars d’exposition et vingt-cinq dollars à quelqu’un qui traite deux contrats. C’est pourquoi la conduite réellement prouvée devant un tribunal se pratique à taille institutionnelle, contre d’autres machines, pour un tick. Et croire qu’elle vous visait n’est pas seulement sans fondement : éloigner votre stop au point d’être hors d’atteinte vous coûte 0,46R sur chaque transaction, soit la moitié de toute la distance entre la pire distance de stop et la meilleure.

Prérequis : Leçon 25, qui a montré qu’une cascade à travers des stops au repos n’a besoin d’aucun auteur, et la leçon 26, qui a montré qu’un ordre retiré avant de pouvoir être pris est l’état ordinaire d’un carnet moderne et non la preuve de quoi que ce soit.

Ce que vaut un tick, et pour qui

Toute l’activité existe pour capter un tick ; chiffrer un tick vous dit donc qui peut en être. Prenez l’e-mini S&P 500, parce que son arithmétique est fixe et publique : le contrat bouge par quarts de point et chaque point vaut cinquante dollars, donc un tick vaut douze dollars cinquante. À un niveau d’indice de 5 000, un seul contrat porte un quart de million de dollars d’exposition. Ne faites maintenant varier que la taille :

Contrats	Exposition	Un tick	Deux ticks
2	500 000 $	25 $	50 $
5	1 250 000 $	62,50 $	125 $
50	12 500 000 $	625 $	1 250 $
500	125 000 000 $	6 250 $	12 500 $
5 000	1 250 000 000 $	62 500 $	125 000 $

La colonne qui compte est la troisième, et ce qui compte à son sujet, c’est que c’est une droite. Un tick vaut, pour le participant qui traite cinq mille lots, exactement deux mille cinq cents fois ce qu’il vaut pour celui qui en traite deux, parce que c’est ce que fait la multiplication. Mais le coût de la technique ne se trouve pas du tout sur cette droite. L’ordre de spoof doit être assez gros pour que les machines qui cotent en face changent d’avis, et c’est une propriété du carnet et non de votre ambition ; il doit être exposé à être exécuté pendant qu’il est là, et c’est un risque réel pris en taille réelle ; et l’exposition juridique au bout est pénale et de même ampleur quoi que vous ayez traité. Ces trois coûts sont à peu près plats. Le gain est une droite passant par l’origine. L’activité ne se réduit donc pas à une petite échelle pour devenir une petite version d’elle-même — elle cesse d’exister, parce qu’en dessous d’une certaine taille les coûts plats dépassent la droite.

Ce qui est la réponse à la question que l’histoire ne pose jamais. Si une technique vaut soixante-deux mille dollars le coup à celui qui traite un milliard de dollars d’exposition et vingt-cinq dollars le coup à celui qui traite deux contrats, alors ceux qui la pratiquent sont ceux à qui elle rapporte, et ils traitent contre ceux qui cotent à la touche. Dans aucun de ces deux rôles vous n’êtes dans cette transaction.

Et maintenant la partie qui coûte de l’argent, c’est-à-dire ce qui se passe si vous y croyez quand même. Supposez que l’histoire vous convainque de déplacer votre stop hors de la zone que la leçon 25 a mesurée — jusqu’à deux ATR, là où rien ne peut vous atteindre. Le tableau de cette leçon chiffre déjà le déplacement : l’espérance tombe de +0,75R à trois quarts d’ATR à +0,29R à deux, soit 0,46R abandonnés sur chaque transaction que vous prenez. L’amplitude complète de ce tableau, de sa pire ligne à sa meilleure, était de 0,92R. Agir selon l’histoire rend donc la moitié de tout ce que l’avant-dernière leçon a trouvé, à chaque transaction, pour toujours, en échange d’une protection contre une technique qui ne vous visait pas et n’aurait pas pu vous viser.

Ce que cela ne règle pas

Que le bilan des poursuites soit la totalité de la conduite. Il ne l’est manifestement pas : établi et survenu sont deux grandeurs différentes, les poursuites sont coûteuses et lentes, et les affaires qui vont jusqu’au procès sont celles où la preuve est la plus claire, non un échantillon représentatif. Tout ce qui précède porte sur l’allure de la conduite établie, qui est le seul échantillon dont on dispose. Ce serait une erreur d’y lire une affirmation sur ce qui reste non établi, et une erreur égale de lire le vide comme une autorisation d’y mettre l’histoire de son choix.

Que rien de tout cela ne vous touche jamais. Cela touche tout le monde, ce qui est précisément le propos et non une exception au propos. Si la touche est déplacée d’un tick et que vous traitez dans cette seconde-là, vous avez eu le prix déplacé, exactement comme tout autre compte présent. Ce qui n’en découle pas, c’est que le déplacement ait été organisé en pensant à vous, et c’est la seconde affirmation et non la première qui change ce qu’il faut faire.

Que les règles soient les mêmes partout. La disposition citée plus haut est américaine et date de 2010 ; le cadre européen est distinct et rédigé autrement ; d’autres juridictions diffèrent encore, et les places ont par-dessus leurs propres règlements. Rien ici n’est un conseil juridique et rien ne doit être pris pour une description des règles de votre propre marché, qui sont consultables et pour lesquelles cette leçon ne remplace rien.

Que la tromperie délibérée soit la seule manière de perdre de l’argent à un niveau. Elle est très loin d’être la principale. La leçon 11 a chiffré ce qu’une cascade ordinaire coûte à ceux qui s’y trouvent pris, et ce coût se paie sur le volume, tous les jours, sans que personne n’enfreigne la moindre règle. Qui corrige sa vision de l’intention et ne change rien d’autre a réglé le plus petit des deux problèmes.

Que quoi que ce soit là-dedans vous dise quoi faire à un niveau balayé. Non, et délibérément : cette leçon porte sur l’attribution, pas sur les entrées. Ce qu’est un balayage, quand une reprise est une preuve et quand elle est du bruit, et ce qu’il faut exiger avant d’agir sur l’une ou l’autre, relève de la leçon 35 — et cette leçon-là fonctionne que quelqu’un ait agi délibérément ou non, ce qui plaide plutôt en sa faveur.

Le marché contient bel et bien des gens qui enfreignent les règles. Il ne contient personne qui ait entendu parler de vous, et la différence entre ces deux phrases vaut environ un demi-R sur chaque transaction que vous prenez.

Exercices

1. Chiffrez un tick à votre propre taille. Trouvez la valeur du tick de l’instrument que vous traitez réellement — elle est publiée par la place et se consulte en une minute — et multipliez-la par la taille que vous prenez réellement. Ce nombre est ce que vaut pour vous un tick de déplacement. Divisez ensuite par lui le chiffre d’un tick de la dernière ligne du tableau ci-dessus. La réponse est le nombre de fois où vous devriez vous trouver du mauvais côté d’un déplacement d’un tick pour que cela vous coûte ce qu’un seul vaut aux participants dont parlent les affaires.
2. Chiffrez la croyance. Prenez votre version du tableau de la leçon 25, celle que vous avez construite à l’exercice 2 de cette leçon, et relevez l’espérance à la distance de stop que vous employez aujourd’hui et à celle que vous emploieriez si vous cherchiez à vous tenir hors de portée de quiconque. La différence est ce que l’histoire vous coûte par transaction. Multipliez par le nombre de transactions que vous prenez dans l’année. C’est le seul nombre de la leçon qui soit le vôtre, et c’est celui qui décide si quoi que ce soit de tout cela vous concerne.
3. Lisez une affaire. Choisissez l’une des poursuites évoquées plus haut et lisez l’acte d’accusation ou la décision du régulateur d’un bout à l’autre. Au fil de la lecture, notez chaque type distinct de preuve sur lequel elle s’appuie. Une fois terminé, regardez votre liste et repérez quels éléments auraient pu être obtenus en regardant un graphique. La liste sera courte, et votre propre lecture fera la démonstration mieux que ce paragraphe.

Sources. Eun Jung Lee, Kyong Shik Eom et Kyung Suh Park, « Microstructure-based manipulation: Strategic behavior and performance of spoofing traders » (Journal of Financial Markets, 2013), ce qui se rapproche le plus d’un regard direct sur l’activité : des données de place au niveau des comptes, identifiant qui le faisait réellement, ce que ces gens traitaient et comment ils s’y prenaient. Álvaro Cartea, Sebastian Jaimungal et Yixuan Wang, « Spoofing and Price Manipulation in Order-Driven Markets » (Applied Mathematical Finance, 2020), pour le mécanisme énoncé en mathématiques plutôt qu’en récit — ce qu’un spoof doit faire au carnet pour fonctionner, et donc la taille qu’il doit avoir. Andrei Kirilenko, Albert S. Kyle, Mehrdad Samadi et Tugkan Tuzun, « The Flash Crash: High-Frequency Trading in an Electronic Market » (Journal of Finance, 2017), pour une reconstruction de la journée la plus citée de tout ce débat à partir des données réelles de la piste d’audit, qui décrit finalement quelque chose d’assez différent de la version qui circule.

Trois leçons ont maintenant été consacrées à ce que le carnet ne peut pas vous dire. La suivante porte sur le seul moment où il le peut : le prix arrive à un niveau, de la taille y est réellement dépensée, et le résultat est soit que le niveau tient, soit qu’il ne tient pas. C’est la seule épreuve de ce module dont le résultat est un fait et non une inférence.

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