Ce qu’est réellement une exécution

Votre ordre ne rencontre jamais « le marché ». Il rencontre une personne précise qui a choisi ce moment-là pour traiter contre vous — et parce qu’elle l’a choisi, les exécutions que vous obtenez ne sont pas un échantillon équitable de celles que vous auriez pu obtenir. Dans le calcul ci-dessous, le même taux de non-exécution d’une sur dix coûte 1,50 $ à un trader pour une économie de 2 $, et 15 $ à un autre pour les mêmes 2 $, sans que rien ne diffère entre eux quant au type d’ordre.

Prérequis : Leçon 2, pour la file dans laquelle vous entrez en plaçant un ordre à cours limité et les niveaux que vous parcourez en envoyant un ordre au marché.

Le coût qui n’apparaît jamais sur le relevé

Un ordre à cours limité vous économise le spread. Un ordre au marché vous garantit la transaction. Les traders optimisent invariablement le premier parce qu’il figure sur l’avis d’exécution, et ignorent le second parce qu’il ne figure nulle part.

Une chose doit être juste avant que tout cela ne s’applique. Un ordre à cours limité ne vous fait économiser le spread que s’il repose de votre côté. Un achat à cours limité écrit sur l’offre est exécutable : il part immédiatement, contre l’offre, à l’offre, et paie exactement ce que paierait un ordre au marché. L’économie vient du fait de reposer à 50,02 et d’attendre que quelqu’un vienne à vous — pas du fait d’inscrire un prix sur un ordre qui croise de toute façon. Confondre les deux est la façon la plus courante de croire qu’on a cessé de payer le spread tout en le payant en entier.

Mettez les deux sur la même échelle. Prenez un instrument coté un cent de large et une position de 200 actions. Utiliser des ordres à cours limité plutôt qu’au marché vous économise la moitié du spread dans chaque sens : un demi-cent à l’entrée, un demi-cent à la sortie, soit un cent par action sur l’aller-retour — 2 $ sur 200 actions. Voilà l’économie visible, et elle est réelle.

Maintenant le côté invisible. Supposons qu’insister sur une limite signifie qu’une tentative sur dix n’est jamais exécutée. Que coûte une tentative manquée ? Pas le gagnant moyen — c’est l’erreur que presque tout le monde commet ici. Une transaction que vous sautez emporte ses pertes avec elle, donc ce à quoi vous renoncez, c’est la moyenne sur chaque transaction que vous prenez, gains et pertes confondus. Si ce chiffre est de 15 $, alors manquer une tentative sur dix coûte 1,50 $, contre une économie de 2 $. L’ordre à cours limité est le bon.

Supposons maintenant que vous traitiez moins souvent pour des mouvements plus amples et que votre moyenne sur toutes les transactions soit de 150 $. Le même taux d’échec d’une sur dix coûte désormais 15 $ par tentative pour économiser les mêmes 2 $, et l’ordre à cours limité détruit l’essentiel de ce pour quoi vous êtes venu. Rien n’a changé du côté des types d’ordre. Ce qui a changé, c’est la taille de ce que vous cherchez à attraper, mesurée contre le spread que vous cherchez à éviter.

La question n’est donc jamais « les ordres à cours limité sont-ils meilleurs ». Elle est : à quelle fréquence les miens ne sont-ils pas exécutés, et que valaient ces transactions ? Les deux chiffres sont les vôtres, aucun ne s’obtient par la théorie, et tous deux sortent du relevé décrit à la leçon 23. Tant que vous ne les avez pas, quiconque vous dit quel type d’ordre utiliser devine à votre place.

Ce que cela ne règle pas

Rien ici ne dit que la personne de l’autre côté de votre exécution savait quoi que ce soit. La plupart des transactions se font entre des gens sans aucune information, pour des raisons qui n’ont rien à voir avec une opinion — un fonds qui reçoit de l’argent, une caisse de retraite qui rééquilibre, quelqu’un qui paie un impôt. La sélection adverse est un énoncé sur la moyenne de nombreuses exécutions, pas une affirmation sur l’une d’elles, et lire une exécution isolée comme la preuve que quelqu’un vous a devancé c’est confondre une observation isolée avec une fréquence.

Cela n’établit pas non plus que les ordres en attente sont une mauvaise idée. Cela établit qu’ils comportent un coût invisible par construction, et que ce coût n’est mesurable que contre votre propre relevé. Les instruments où ce coût est faible et ceux où il est ruineux diffèrent d’un facteur de plusieurs milliers, ce à quoi sert la leçon 12.

Chaque exécution ci-dessus est en outre tout ou rien, et les vraies ne le sont pas. Un ordre limité de 500 actions peut revenir en 200, ce qui vous laisse deux cinquièmes d’une position à un prix choisi par quelqu’un d’autre et trois cinquièmes d’une décision à reprendre une seconde fois. Rien du calcul présenté ici ne couvre cela, et sur tout ce qui est moins liquide que ces exemples, l’exécution partielle est le cas ordinaire.

Le une sur dix et le une sur six vous ont été tendus comme si un taux de non-exécution était une propriété d’un trader. Il ne l’est pas. Il bouge avec la distance à laquelle vous vous posez, avec l’instrument et avec l’heure de la journée : un chiffre unique est donc déjà une moyenne sur des choses différentes, et le troisième problème ci-dessous vous donnera un nombre plus bruité que ces exemples ne le laissent croire.

Et ce que valait un ordre non exécuté n’est pas une chose observable. Vous chiffrez une transaction qui n’a pas eu lieu, dans un marché qui aurait contenu votre ordre si elle avait eu lieu. À taille de particulier cet écart est assez petit pour être laissé de côté, et cette hypothèse a travaillé en silence dans chacun des chiffres ci-dessus. Personne ne peut vous fournir une mesure propre de ce que vous avez manqué. Le mieux qui existe est la mesure bruitée que vous recueillez vous-même.

Rester immobile est une position. Elle a un coût, et ce coût est payé dans les transactions que vous ne voyez jamais.

Exercices

1. La comparaison, faite correctement. Vous traitez 500 actions à la fois sur un instrument coté deux cents de large, et utiliser des limites à l’entrée comme à la sortie vous économise le spread entier. Une tentative sur six n’est pas exécutée. Vous gagnez 40 % de vos transactions, votre gain moyen est de 60 $ et votre perte moyenne de 30 $. Calculez (a) ce que les limites économisent par aller-retour, (b) le résultat moyen d’une transaction et (c) ce que coûte une tentative manquée sur six. Quel type d’ordre vos chiffres favorisent-ils, et de combien ?
2. L’exécution instantanée. Vous placez un ordre à cours limité de vente au-dessus du marché courant et il est exécuté en moins d’une seconde. Nommez deux causes possibles différentes, et dites laquelle des deux devrait vous inquiéter.
3. Votre propre taux d’exécution. Sur vos vingt prochains ordres à cours limité, relevez deux choses : s’ils ont été exécutés, et où était le prix cinq minutes plus tard. Calculez la proportion non exécutée, et ce qu’auraient valu les ordres non exécutés. C’est la seule façon d’appliquer le calcul ci-dessus à vous plutôt qu’à un exemple.

Sources. Lawrence R. Glosten et Paul R. Milgrom, « Bid, Ask and Transaction Prices in a Specialist Market » (Journal of Financial Economics 14, 1985), qui dérive le spread de la seule sélection adverse — aucun coût d’inventaire, aucun coût de traitement, et un spread doit malgré tout exister. Larry Harris, Trading and Exchanges (Oxford, 2003), chapitre 14, sur le choix entre types d’ordre.

Vous savez maintenant ce qu’est une exécution et ce qu’elle a coûté à obtenir. La leçon suivante prend le spread que vous avez payé dans chaque exemple jusqu’ici et montre que sa taille en centimes ne vous dit rien du tout. Divisé par le stop que vous utilisez, le même nombre se met à décider quelles positions vous pouvez vous permettre.

À but éducatif uniquement. Le trading comporte un risque de perte substantiel. Ceci n'est pas un conseil financier. Les performances passées ne garantissent pas les résultats futurs.